财技演绎：借鸡生蛋

大举拿地，显然需要举债。依照常理，资产负债表会表现很难堪。但是，融创中国数据显示负债总额仅小幅攀升。2009年底，融创中国的负债是78.46亿元，2012年6月增至346.53亿元，负债增加4.42倍，但资产负债率一直保持在70.39%—80.93%之间。考虑到房地产公司存货资产中包含利息支出资本化，这项费用是房地产公司的对外借款利息支出，并不是其资产。所以剔除掉该因素，融创中国资产负债率也仅上升为82.48%。

上述数据似乎在表明，融创中国在大举土地储备的同时，又合理控制了负债。进一步研究发现，融创中国又似乎合理控制了融资费用，融资以银行长期贷款为主，利息很低。

这似乎是一个几乎堪称完美的商业模式，只做房地产开发、不持有商业地产，加快周转，同时辅以高效融资，公司快速做大做强。具体操作方式是，一次性交清土地款后，高周转，利用银行长期贷款从容发展项目。

但在资金使用上，融创中国有很多让人看不懂的地方。在2011年，融创中国从银行的短期贷款居然为0，而在2009年和2010年，短期银行贷款也仅占有息负债比分别为14.77%、21.07%。银行的资金使用成本最低，当然是最好的融资选择。孙宏斌难道不需要短期资金吗？2011年财报显示，该年度虽然银行短期融资为0，但融创中国从其它金融机构融资和第三方融资44.76亿元。更让人匪夷所思的是，融创中国的非银行贷款利息支出在2010年上市当年与银行贷款利息样差无几，而到了2011年和2012年上半年，非银行借款利息支出比银行借款利息支出分别多出0.82亿元、0.71亿元（详见表13），并不是非银行借贷本金高，2011年，银行借贷比非银行借贷多出26.22亿元（详见表11），2012年半年报并无此财务数字披露。也就是说，非银行借贷的资金成本远远高出银行借贷成本。

表13：融创中国历年财务成本一览（人民币千元）

   2012年6月2011年2010年2009年

下列各项的利息开支：         　                          　

－银行借贷367,142        424,989        188,275        137,642

－自非银行金融洽机构借贷351,112        393,273        95,642        18,268

－自第三方借贷87,379        113,793        82,305        13,084

    　        932,055        366,222        168,994

汇兑亏损20,888        51,727        　

其他财务成本201        36,809        5,037        43,344

财务成本：         805,834        989,752        422,986        212,338

数据来源：融创中国财报

疑问在于，第一，融创中国为何不从银行进行融期融资；第二，融创中国的非金融机构融资成本这么高，为何资产负债表并不难看？