（原标题：资本对赌“悬疑” 我爱我家曲线融资全力护航登陆A股）

中介行业的利润率普遍过低，比如，链家在上海市场的利润率只有1%－1.5％，即便在北京利润率也只有2%－2.5%。业界对我爱我家三年业绩承诺大多持怀疑态度。

日前，昆明百货大楼（集团）股份有限公司（000560.SZ）公布重大重组预案，以近66亿元100%收购从事房地产中介服务的我爱我家。

我爱我家曲线融资，其中有5个关键步骤节点：首先，谢勇接替何道峰成为昆百大A实际控制人；其次，多家投资企业先后成立，只投我爱我家；再次，并购基金出场：由昆百大旗下子公司西藏云白与另外两家机构合作成立嘉兴锦贝；然后，嘉兴锦贝通过控股我爱我家股东伟业策略，间接持股12.03%；最后，昆百大A通过发行股票、现金支付以及协议受让方式完成收购。

昆百大A以发行股份及支付现金的方式61.82亿元收购我爱我家94%股权；拟向太和先机等非公开发行股份2.34亿股，配套募资不超25亿元。同时，昆百大A另拟3.78亿元协议受让我爱我家6%股权，实现100%控股。

我爱我家2015年度净资产3.84亿元，营收51.12亿元，净利1.43亿元，2017至2019年度业绩承诺总和为34亿元。

一名业内人士分析指出，整个交易结构既有股份支付对价，又有现金收购；既有收购又有重组；既有支付又有配套融资。“虽不算成功案例，但已是各方关注的一个样本。”

三年对赌：行业风险犹存

根据公告显示，我爱我家2014年亏损6718万，2015年盈利1.49亿元，2016年盈利3亿元。这不符合“三年持续盈利”的IPO相关规定。

业内人士指出，构成借壳上市有三个前置条件：一是控制权变更；二是置入资产超过上市公司前一年资产规模（100%）；三是符合规定的产业。借壳上市的审核条件不亚于IPO，但只要成功规避上述三个中的一个条件，就无需构成借壳上市审核。

谢勇早于2015年4月开始，以其实际控制的太和先机参与了昆百大非公开发行的认购，截至2015年11月，谢勇受让了上市公司原实际控制人何道峰控制的华夏西部所持股份，并以直接和间接的方式合计控制上市公司27.88%的股份，成为昆百大A的实际控制人。

本次昆百大A拟购买的标的资产为我爱我家94.00%的股权，不涉及向谢勇及其关联人购买资产，且本次交易完成后，在不考虑非公开发行募集配套资金的情况下，谢勇及其一致行动人将合计控制上市公司19.45%的股份，仍为上市公司实际控制人。由于交易前后不涉及实际控制人的变更，符合新规。

此外，昆百大A在2月27日披露我爱我家的资产总额（成交额与账面额孰高）、净资产（成交额与账面值孰高）、营业收入均已超过昆百大相应指标的50%，且资产净额超过5000万元人民币。

这既是我爱我家不需要通过IPO审核，也是昆百大A要与我爱我家各股东签署对赌协议的主要原因。

我爱我家股东承诺：2017-2019年，公司净利润分别不低于5亿元、11亿元及18亿元。若低于当年预测净利润，则补偿义务人当年应对昆百大予以补偿。

在我爱我家之前，业内已有房地产中介老大链家启动IPO的传闻。一名接近链家的人士透露，中介行业的利润率普遍过低，比如，链家在上海市场的利润率只有1%－1.5％，即便是大本营北京，市场占有率高峰值曾经达到60%，利润率也只有2%－2.5%。上述数据未经链家官方求证。

“链家与上海德佑地产合并之后，去年是第一个自然年，也做到收支平衡了。”这名人士认为，我爱我家尚未披露具体的盈利数据，虽然其规模不如链家，也许战线短，成本没有那么高，但以今年的宏观市场来看，中介利润堪忧。

根据上海链家市场研究部监控的数据显示，2017年2月，全市二手房共计成交1.08万套，环比下跌2.12%，同比下跌58.43%；其中二手住宅成交0.94万套，环比上涨3.34%，同比下跌51.50%。

“中介行业并非是老板赚得最多的行业，一般而言，大区总经理或者总监这个层面的人通常是中流砥柱。”业内人士全雳分析指出，我爱我家各股东以这样的方式出售资产，一方面是出于长期盈利考虑，另一方面，也是迎合资产证券化和上市的风潮。

全雳进而指出，资产证券化很重要的是基础资产与底层资产是什么，以什么方式打包交易？金融产品是什么？流动性是什么？收益性如何？从这一角度来看，最终都是为了套现，我爱我家们借壳上市更简单直接。

为了充分融资，昆百大A拟向包括太和先机在内的不超过10名特定投资者非公开发行股份募集配套资金不超过25亿元。在本次交易中，太和先机认购金额不少于人民币8亿元且不超过人民币12.5亿元。而西藏太和先机投资管理有限公司作为昆百大第一大股东持股比例将由27.88%降至19.45%。如果参与配套融资，则太和先机及其一致行动人的实际控制权估计最多巩固至23%。