资产配置视角下的房地产金融

诺承投资认为，2014年是国内房地产行业面临深度调整的一年，销售市场持续低迷，行业整合加快，中小房企逐渐退出市场，市场集中度迅速加强。大型领先房企纷纷谋求转型之道，房地产行业金融化进程及相关金融创新愈演愈烈。

从房地产投资市场角度看，随着大资管时代的来临，专注于投资房地产领域及细分领域的各类金融机构与房地产基金日益增多，在投资策略专业化和多元化，投资产品结构设计灵活化，投资过程主动管理化层面显现出较多金融创新特征；从房地产企业自身进化转型的角度看，很多大型房企开始主动运用更加灵活的融资工具和融资手段并借助投资收购扩展业务，很多房企的金融创新实践甚至可以说远远走在房地产基金前面。

综合而言，房地产金融投资更多须重视行业细分领域的专注分析和价值挖掘，房地产金融机构必须具有深刻的行业理解能力与价值创造能力才能在未来立于不败之地，如主题地产的运营能力与资产管理能力；房地产企业则必须持续加强自身的金融能力建设，向准“基金化运作”转型。具备房企建设或运营能力的“运营型”的基金与具备金融投资能力的“基金型”房地产企业，互相融合借鉴合作，将构成未来几年内的主要行业特征。另外，从宏观政策的角度看，房地产金融相关的监管政策和制度创新在2014年也取得了较大进展，为房地产金融市场的持续繁荣创造了更大的市场空间。

大资管时代带来了丰富多元金融工具，基本颠覆了银行理财池和信托的牌照通道时代，各类金融产品形式都将发挥同质作用。银行理财、信托、券商资管、基金子公司、保险资管、PE基金都仅仅是金融产品的形式，从根本上来说都将成为金融产品的设计形式。当前，不同金融渠道具有不一致的资金成本属性、期限属性、投资人来源和风险偏好，因此需要对应不同的底层项目和金融产品结构。2014年房地产金融市场，房地产基金主动利用基金子公司等资管通道工具进行产品结构分层设计，基金子公司主动开展房地产融资业务，都开始成为行业主流。信托、基金子公司及有限合伙之间的结构嵌套，在房地产基金的实践中层出不穷。

大资管产业链，即基金管理人或投资顾问将底层项目通过各类金融通道的组织形式与经济条款设计实现投资产品化或证券化，最终体现为供资产池和投资人配置的各类金融产品的有机联系过程。

2014年也是房地产金融深刻变革的一年。大资管为各类金融资管平台包括房地产基金相互融合合作提供了充分的市场空间，也同时对独立运作的房地产基金提出了更高的主动管理能力建设要求。越来越多的房地产基金开始走向投资策略专业化。摆脱为房企提供融资服务的窠臼，越来越多的房地产基金开始具有专注的投资策略，及配合执行投资策略的成熟团队，并不断打造和加强投后管理和项目运营能力。从投资产品结构设计的角度看，出现了更多的组合投资基金而非单项目基金，如中城投资与德信资本都于今年发行了项目池组合投资基金。从投资专注领域的角度看，赛富不动产的白领公寓基金聚焦投资公寓类产品，并注入了独特的物业管理与资产管理服务。

专业的商业地产基金如高和资本、凯龙瑞基金则一直专注于收购增值型投资，资产管理团队的能力不断加强，冀通过资产管理能力提升收购物业价值，并最终提高基金的投资回报率。中信金石基金管理团队也充分了利用中信证券的券商资管平台优势，发行启航系列产品，先后收购两地中信证券大厦及苏宁的门店物业，构成了两例典型的核心型或核心增益型策略投资，也可以定义为类REITS产品。市场上也出现了专业的工业地产和物流地产基金。

房企自身的主动金融化转型，成为了2014年房地产金融市场更为靓丽的风景。随着房地产市场的持续调整，行业集中度逐渐增加，很多大型房企开始转型，其中金融化无疑是其中最重要的方向。一方面，根据自身的业务布局，大型房地产企业开始主动使用更加丰富的金融工具融资投资，很多投融资行为都在借鉴海外大型房地产基金平台的运作实践，房地产企业的“类基金化运作”特征越来越明显。万科的“基金化运作”创新和金茂的BT上市是其中非常具有启发意义的案例。

通过REITS渠道退出、行业并购整合都是国内房地产基金行业的热点讨论话题。但是巧妇难为无米之炊，国内投行式的房地产基金，往往都与优质基础资产相距甚远。国内房地产市场开发商而非金融商主导的行业环境，决定了国内很多优质资产项目和物业的所有权和处置权，还在开发企业即传统房地产企业之手。有创新意识的开发商企业主动的金融化转型，往往可以凭借持有大量基础资产之优势，迅速实施最新的金融实践。因此，房地产金融创新，不能仅仅盯住房地产金融投资机构和房地产基金，敢为天下先主动转型的领先房地产企业的金融实践或许更值得关注。（来源：21世纪经济报道）