房地产存货：风险正在生长

住宅开发规模见顶的同时，已有存货也面临更多风险。对于多年的房地产销售老大万科来说，始终对规模抱有警惕之心。

万科总裁郁亮称，2014年万科确定了2000亿回款的目标而非销售额目标。显然，相对于“销售额”，万科更看重“回款”。只有获得回款才是真正的销售，当传统业务进入白银时代，尤其当市场处于调整期的时候，需要加倍重视经营性现金流的健康；未来，万科将不再设定回款数字的目标，但对回款率的要求将进一步提高。

郁亮指出，规模是一把双刃剑。它意味着行业地位，意味着规模效应带来的好处，但也往往意味着更大的资源占用，意味着形成更多存货的可能。

过去十多年的黄金时代，几乎完全没有存货风险，因为不动产始终在快速升值，且总体升值速度超过企业融资成本。即使企业在短期价格高点进行了大规模扩张，也无需担忧投资风险，因为总能找到一个更高的点位将资产售出，并实现盈利。因此过去十年中，极少看到亏损的项目，更少看到崩溃的企业。

但在白银时代，情况会发生很大的变化。不动产价格将结束单边快速上涨，很可能将转为在波动中缓慢上行，其长期涨幅将低于人均收入的增速，房价收入比将逐渐下降。当房价、地价长期涨幅低于企业融资成本的时候，单纯靠持有资产升值的盈利模式将不复成立。过多的存货，将不是财富而是负担；鲁莽的投资，将不是机会而是风险。

观察过去几年来的房企的财务报表，可以发现，在市场行情向上时，房企的利润来源于房价和地价的上涨，存货规模驱动利润增长；在市场行情向下时，降价和存货减值风险会带来房企利润的双杀效应。

2014年，开发商的存货压力普遍很大。CRIC研究中心数据显示，截至三季度末，A股139家房企存货达2.23万亿元，环比上升5%。其中，万保招金4家龙头房企存货环比微增3%；15家中型房企存货较年初上升了25%。

查阅三季报可知，万科9月末存货为3500亿，保利地产为2750亿；存货结构来看，万科、保利现房/可售存货占比较低，存货结构相对健康；而部分库存消化周期超18个月、同比增幅超1倍的房企包括：大名城增128%至26.36个月，苏宁环球增154%至22.57个月，深振业同比增135%至18.53个月。

中国房产信息集团研究员陈开朝分析，2014年以来由于总体行情调整，销售端受阻（大房企销售较顺畅，中小房企普遍卖不动），房企可售、待售部分淤积导致库存急剧上升——说明行业库存风险在不断集聚。