高负债困扰

中国房地产报报记者查阅招股说明书发现，海昌控股主要开发及营运中国的主题公园及其配套物业，现已在大连、青岛、天津、烟台、武汉及成都等地经营6个海洋主题公园，主要资产包括超过4万只海洋和极地动物。按2012年入园人次计算，海昌控股是中国最大的海洋主题公园运营商，当年入园游客达940万。

另悉，作为重组的一部分，海昌控股将于2014年年底前完成收购新增主题公园大连发现王国和重庆（楼盘）加勒比海水世界。

“海昌控股此次上市融来的大笔资金就是为了解上海和三亚两大项目的燃眉之急，这两个项目计划总投资150亿元，这对于每年营业收入不到10亿元，负债率居高不下的海昌控股而言，不是个小数目。”据接近海昌控股的内部人士透露，由于海昌控股主打极地海洋公园的招牌，除运营主题公园外还开发运营公园周边配套商业地产，与华侨城“旅游+地产”的模式大同（楼盘）小异，公园业务及商业地产业务分别占总收入的80%和20%，后续现金流稳定。

由海昌集团投资的上海海昌极地海洋世界项目在2010年12月29日与当地政府签约，总投资达100亿元，建成后该项目将成为全球最大的极地主题乐园，另外包括配套旅游商业服务设施、主题酒店和住宅等。同年签约的还包括三亚海棠湾梦幻世界，海昌集团将投资52亿元在三亚打造一个大型海洋主题公园项目。

不过，上述两地政府均未根据投资协议中的时间表出售土地，致使项目延期。对此，海昌控股管理层解释称公司已于1月就旅游相关的项目土地，与三亚市政府签订租赁合约，并预计政府会在今年分阶段宣布商用物业的出售程序。至于上海土地延误是由于土地属于自贸区范围，审批需时较长，相信项目获政府支持。

从签协议至今的4年里，海昌控股的业绩表现平淡。据其招股说明书报表显示，从2010年到2013年9月30日，海昌控股每年分别实现总收入分别为7.99亿元、6.83亿元、8.89亿元和7.79亿元。每年分别实现利润约为1.8亿元、0.4亿元、0.7亿元和1.04亿元。公司净债务权益比率分别为95.5%、261.1%、154.1%和160.8%。

居高不下的负债率一直是海昌控股发展的隐忧。在2010年和2012年，海昌集团分别引进日本金融服务公司欧力士与私募股权基金弘毅投资作为海昌控股战略股东。并于2011年3月与佳兆业签订收购协议，以6.5亿元人民币出售占地面积约15955平方米的大连海昌商城，以此来缓解资金压力。

海昌控股自己给予解释称，主题公园营运及物业发展项目需要大量的资金投入，用于土地收购、建设及维护，为支援主题公园业务扩张，期内负债水平不断增加。

RET睿意德执行董事张家鹏认为，海昌控股背后有做石油贸易、船舶运输出身的海昌集团支撑，资金应该不成问题。海昌控股主打的极地概念在中国是没有对手的，而且主题馆相比其总规划面积中占的比重不是很高，单笔投资不大。市盈率在没有实际挂牌之前是高估还是低估很难判断。

中国银盛财富管理首席策略师郭家耀表示，海昌控股透过主题公园游乐项目及周边配套商用物业提供综合性主题公园、休闲、餐饮和购物体验。这种主题公园属资金密集行业，初期负债水平较高，但当项目成熟后，盈利及现金流将有显著增长。