商业地产向来是对开发商资金链的巨大考验，资产证券化被视作应对之策之一，其中房地产信托投资基金（REITs）是房地产证券化的重要手段。随着政策环境的日趋宽松，一批地产商开始纷纷尝试REITs。

近期，由万科联手鹏华基金发起的国内首只公募REITs获批，这款以万科前海企业公馆租金收益权作为标的的产品发行规模30亿，被视为公募REITs探索的破冰之举。此外，万达金融联手快钱推出的众筹理财产品“稳赚1号”，苏宁云商将公司旗下11家门店资产转让给中信金石基金管理公司，成立私募投资基金，从而盘活40亿资金，同样也是类REITs的一次探索。

不过，在很多业内人士看来，目前市场上的各种REITs，都并未触及本质，仅仅是开发商融资、营销手段的变种，有的更接近于债权、资管产品。就目前的房地产市场状况、法律建设环境而言，中国大规模推行REITs为时尚早。

地产巨头先行一步

“持有型物业占用资金量大、时间长，对开发商来说是巨大的资金考验。如何退出，一直是开发商的一大难题。”旭美商业地产研究中心总经理陶勇在接受记者采访时表示，长久以来，除了零散出售或整栋卖给机构投资者之外，几乎没有更好的退出渠道，商业地产项目的金融化属性偏弱，使得很多开发商在拿商业项目时心存顾虑。

开辟新的退出渠道，正是持有型物业资产证券化探索的意义所在，万科与万达两大地产巨头率先迈开了探索的步伐。6月8日，鹏华基金管理公司申报的“鹏华前海万科REITs封闭式混合型发起式证券投资基金”正式完成注册，标志着公募基金投资范围拓展到不动产领域。这只国内首只公募REITs的资产证券化对象是万科前海企业公馆的租金收入，管理人是鹏华基金，托管人是浦发银行，4月底正式被证监会受理。

此前一天，即6月7日，万达和快钱推出了众筹产品“稳赚1号”，投资门槛为1000元，期限为七年，预期租金年化收益率为6%，物业增值收益预期年化收益率为6%。由于认购起步价只有1000元，以发行规模数十亿计，这个众筹产品将大幅突破私募200个份额的限制。对此，有接近万达的人士表示，上海自贸区给予了万达特别支持。

“我们将连发两期，预计一期50亿。如果收效良好，不排除万达今后就不会再和外部投资机构合作，可能商业地产就只和内部的快钱合作了。”在万达董事长王健林看来，“稳赚1号”其实就是一个准REITs，待有关部门一批准，这个公司（基金）可以上市，变成公募而不是私募，就是真正的REITs。而在万达本身的产品介绍中，“稳赚1号”最终的退出方式也是以REITs形式上市。

事实上，早在万达和万科之前，零售商业巨头苏宁在今年年初已在此领域小试牛刀。去年12月16日，深交所发布消息称，华夏资本管理有限公司“中信华夏苏宁云创资产支持专项”计划正式成立，并将在深交所挂牌。12月19日晚间，苏宁云商发布公告确认，已经将旗下11家门店物业的相关资产权益，全部转让给该专项计划。

据了解，此次苏宁云商以11家门店资产为目标资产，作价43.42亿元，通过专项计划、私募基金等载体和交易结构设计，首次将商贸物业纳入证券化标的，使投资者获得物业租金和资产增值收益。这被业界视为REITs发展的一次创新尝试。

尚不是真正的REITs

在很多业内行家看来，万科、万达和苏宁的资产证券化尝试都是有益的探索，但离真正的REITs均尚有距离。

上海同策房地产咨询股份有限公司董事长孙益功表示，目前市场上所有打着REITs旗号的产品，实际上都是类REITs，因为它仅仅只能成为开发商缓解资金压力的融资渠道，并非退出渠道，更像是一种债权产品，最终物业产权仍在开发商手上，何谈退出？

“事实上，万达的‘稳赚一号’更像是一个众筹产品。它的优点是投资门槛低，缺点是投资时间较长，而且私募基金的份额不能超过200个，其在准REITs权证交易平台，突破了200份这个限制，可以说是特事特办。”陶勇认为，万达的“稳赚一号”有其特殊性，并不能算是真正的REITs。

睿意德中国商业地产研究中心总经理崔崇彦也认为，万达的“众筹+回购”模式实际上是营销手段的变种，优点在于可复制、可打包、起点低，但没有金融机构托管，实际上不过是房企自行融资的一种方式。

而苏宁云商的资产证券化尝试，更像是一次打包整售。按照苏宁的模式，是将公司旗下11家门店资产转让给中信金石基金管理公司，作价不低于40亿元，成立私募投资基金，公司在实施过程中与中信签署长期租约，以稳定的租赁价格持续经营门店。“对于苏宁来说，这种模式最大的好处是能让苏宁一次性获得大量现金，盘活沉淀资产，符合其轻资产的目标。但苏宁的打包转让门槛较高，资产流动性低，且很难享受到税收优惠。”陶勇表示。

相对而言，万科鹏华前海基金的模式比较接近真正的REITs。虽然万科前海REITs仅以租金收益权作为标的，且设定了8年的存续期，但其公募性质的首度尝试更接近真正的REITs，投资者可以在二级市场进行交易，交易门槛为10000元。“产品的公募化，使得持有REITs产品份额的投资者从少数私募投资变为多数投资者，这是前海万科REITs的主要意义。”中国REITs联盟秘书长王刚表示，该款产品的获批，将激发其他开发商和公募机构投身REITs的热情。

政策环境有待完善

“每一种金融创新都是出现在经济危机之时，REITs也一样，其实质是资产持有人以资产减磅进行二次融资，在行业出现困境、资金链吃紧之时，这种创新探索才会尤为紧迫。”中城投资总裁路林如此认为。

在开发商融资创新需求迫切的背景下，不仅仅是万科、万达，国内大型地产公司基本都有将商业资产证券化的打算，比如华润置地、保利地产、龙湖集团、中海外、恒大地产等房企，其中华润置地旗下的持有物业建设面积已达341万平方米，而保利地产、龙湖集团、中海外的持有物业建筑面积也已超过200万平方米。

“现在开发商都在转型轻资产，希望把资产证券化打包成REITs上市，是一大趋势。但前提是，资产估值必须在产生租金收益等现金流的基础上，开发商必须对资产估值做大幅折让，让接盘者有钱可赚。如果开发商一直想着自己的项目旁边又出了一块高价地，以后物业升值空间更大而不肯折让，那资产证券化很难进行。”路林表示。

在路林看来，目前市场上所有资产证券化的尝试，都尚未接近其本质——主体必须是SPV，而并非房地产公司；资产每年产生的现金流至少90%要分配给投资人；且其证券化的标的应该是一个组合资产包，而非单个资产。

而在立法、监管、风险评估等各个方面，资产证券化的推行时机亦未成熟。金融分析家、北京贝塔咨询中心合伙人杜丽虹指出，与美国REITs收益在企业层面不收税相比，国内REITs仍然存在税收的问题，这方面政策迟迟未见改善。除此以外，REITs的监管权属也一直混乱，目前仍未确定是归银监会还是归证监会。

“REITs立法尚未出台，目前所有的尝试都是摸着石头过河，法律没有明确说不行的，都可以尝试。”陶勇表示，不仅是立法层面，在风险评估方面目前也基本缺失，这对于大众投资者来说风险更难控制，因此公募的条件也不成熟。

牛市新现象 上市公司爱上邻家定增

昨天，广电网络抛出9.55亿元的定增再融资方案，拟布局新一代广播电视网，其五家认购方中上市公司超过半席；同日，浦发银行也宣布拟向包括申能股份、东方航空、双钱股份、爱建股份、百联股份等交易对手定增10亿股，购买其合计持有的上海信托97.33%股权。

牛市走至今天，似乎也在撬动着上市公司的资本收益杠杆。根据上证报资讯统计数据，2014年上半年，仅有不超过10家上市公司参与其他上市公司的定增，而2015年以来截至6月17日，已经有33家上市公司出现在23家上市公司的定增预案中。

产业伙伴分羹

参与广电网络定增的3家上市公司：东方明珠新媒体、同方股份和大名城（旗下的西藏康盛投资管理有限公司），更多地反映出产业伙伴的协同合作战略。“我们和广电网络之前一直有合作，公司全资子公司同方凌讯也一直在布局数字电视业务。”同方股份方面对此表示。记者注意到，北京同方凌讯专注于智能家庭及数字电视相关产业，业务涉及与各地广电部门合作开展家庭及移动多媒体视频网络的投资、建设与运营等。

显然，东方明珠新媒体（即百视通）和同方股份对广电网络定增的积极参与，透视着广电行业资源分享的机遇，同时也预示着在股权合作之后，他们在业务方面的更深层次合作。而房地产公司大名城的参与则稍显突兀。有分析认为，其可能意在谋求投资的中长期收益，之前，大名城呈现出提升投资业务为未来利润增长点的意愿，享受股权时代的收益。

同样的产业抱团案例还有TCL集团参与瑞丰光电定增、栖霞建设参与棕榈园林的定增、冀东水泥参与亚泰集团的定增、宜华健康参与尚荣医疗定增等。俗语说：春江水暖鸭先知，同行之间对企业和行业的了解，似乎也更多了一份牛市里对投资收益的安心。从另一个角度而言，在如今二级市场定增极为抢手——相当于送钱的情况下，也许同行的小伙伴更有资格分享定增盛宴。

另类的潜伏者

有意思的是，在今年以来的定增中，上市公司收购资产中“潜伏”着其他上市公司的现象多了起来。粗略统计已经有8个案例涉及“潜伏”的上市公司有14家。

如在慈文传媒借壳禾欣股份案中，在禾欣股份停牌之后，顺网科技斥资1亿突击入股慈文传媒，从而将获得524万股禾欣股份发行股份；在强视传媒借壳道博股份案中，乐视网也潜伏在强视传媒之中；而申能股份、东方航空、双钱股份、爱建股份、百联股份则是浦发银行定增购买资产上海信托的老股东。

这种形式的赚钱效应格外惹眼。如顺网科技当初投资的1亿元，按昨日禾欣股份收盘价，收益已经达到64%；潜伏在国轩高科中的佛山照明，在国轩高科被东源电器收购后，即使不按佛山照明当初的投资入股价计算，而按照此次定增时已经增值的交易对价来看，佛山照明的5亿对价如今市值也已经超过28亿元。

“从国际市场的经验来看，每一轮的牛市都会出现这种情况。”深圳得壹投资董事长兰坤认为。一方面，上市公司是国民经济当中资源调动能力很强的群体，资本的逐利性，必然会导致他们投入牛市当中；另一方面，牛市当中带来的投资收益，也会转化成为上市公司的利润。（来源：上海证券报）