原标题：上海证大高杠杆拿地或致评级下调

据《中国房地产报》报道，继抛售外滩8-1地王项目后，上海证大房地产有限公司（下称“上海证大”）再次染指地王项目。

2月17日，上海证大发布公告称，拟以最高代价11.94亿元，收购南京立方置业有限公司（下称“立方置业”），该公司为央企中冶集团控制的南京临江老城改造建设投资有限公司的全资子公司，旗下有一幅土地，编号为“09-09地块”，系曾经的地王项目——中冶南京1号地块的一部分。

对于地产商而言，拿地本属平常，然而，对于近年来销量不佳而负债高企的证大而言，却可能会令其再陷资金困局。

据上海证大2013年半年报显示，截至2013年6月30日，公司银行结余及现金（包括已抵押银行存款8.62亿港元）约20.67亿港元，扣除已抵押存款后的可用现金仅12亿港元。而一年内需偿还的短期债务约15.96亿港元。资产负债比率由2012年12月31日的0.89倍升至2013年6月30日的0.96倍。

而从销量上来看，近几年均不容乐观。2013年仅朱家角大拇指广场成交了6050平方米的商业项目，金额1.845亿港元，其他则是证大持有项目的租金收益。而2012年住宅及商业项目的销售额仅1.69亿港元。

如何支付高额的土地成本及后期开发，对上海证大将是一个考验。

对此，穆迪强调，如上海证大未能解决这次土地收购的融资问题，或最终使债务大幅增加，其评级可能会面临压力。

又一次大手笔拿地

据公告，前述上海证大拟收购目标公司的地块位于南京，总占地面积13220.1平方米，拟用作商业兼办公室用途。投标之起标价为9.023亿元，最高代价拟为11.94亿元。该地块系中冶南京1号地的一部分，1号、2号和3号地块相连，2012年11月以曾经256.54亿元的总耗资超过广州亚运城，成为总价最高的全国地王。

“（11.94亿元）这个价格很划算。”上海证大董事长戴志康曾对媒体表示，不过，有意竞标者不止证大一家，目前还没有拿到。

“中冶置业受困于资金状况，所以地块转让价相对低廉。但这块地有太多历史纠葛，且和周边地块未来如何协调并没有明确，这中间的行政成本和不确定性因素都很高。”上海易居房地产研究院研究员严跃进在接受中国房地产报记者采访时分析称。

而在同策咨询研究部总监张宏伟看来，土地出让金不需要全部支付，一般只支付20%～30%就可以。对于上海证大而言，完全可以通过融资来解决，只要有持续现金流就没有问题，而上海证大每年都有稳定的租金收益。

但让人担忧的是，这并非上海证大首次大手笔拿地。“上海证大的高杠杆拿地模式，很像是在重复此前外滩8-1地块拿地时的鲁莽状。”严跃进称。

2010年2月1日，上海证大以92.2亿元拿下上海外滩8-1地王，当时账上仅5亿元，银行存款加净资总额不过30亿元。为缓解资金压力，证大于4月引入复星、绿城等成立合营公司，但之后绿城资金也出现问题。2011年12月底，SOHO中国以40亿元从急需现金的上海证大、绿城中国手中接过外滩8-1地块50%股权，该地块从而陷入复杂的权益官司中。

此番转让让困于资金压力的上海证大有了喘息的机会。上海证大得以顺利按时把分別在2012年4月及6月到期的信托贷款及美元债券偿还，并得以在2012年收购了若干地块。

但是，致力于做大拇指系列综合体的上海证大，其周转速度却显然与当下众多房企所追求的高周转策略相去甚远，这也造成了其现金流捉襟见肘的局面。而上海证大的投资版图还在扩张，对资金的需求更甚。

2012年7月，上海证大首度在南京竞得一幅商办综合用地，总价11.69亿元，意欲打造成南站证大大拇指广场项目，预计2014年1月施工。目前，项目地块外墙围挡已竖立起来，准备动工。整个项目从拿地到准备开工将近两年。而上海证大于2012年11月在新西兰竞得的一幅高级住宅用地，整个项目预期于5年內完成。

今年7月31日，上海证大将完成在南非的一笔土地买卖，约合6亿元——上海证大计划用10～15年在约翰内斯堡打造一个未来非洲的新金融贸易中心城。

倚赖资本运作

“上海证大与别的开发商不一样，其在资本运作方面比较看重，旗下有自己的资本运作公司。因此，在融资渠道上更有优势。”中国指数研究院上海公司研究总监陈延彬这样告诉中国房地产报记者。

“靠金融支持前期拿地和后期开发，以培育中长期租金收益。这是上海证大的一贯做法。”张宏伟在接受中国房地产报记者采访时表示。

为解决前述于2012年在南京所竞地块的开发资金，上海证大将项目公司的10%股权以1.2亿元出售给了歌斐资产管理公司，而歌斐资产则于2013年1月向证大提供委托贷款5.8亿元。

照此思路，若此次上海证大成功收购立方置业，很有可能还会采用类似方式以支付土地收购价和共同开发商业地产项目。

证大方面也曾对外表示，每个项目公司平均提供3亿～5亿元启动资金，其余资金主要透过银行贷款及销售资金发展或结构性融资以筹集，更不排除与其他伙伴合作。

这也使得上海证大的债务高筑。截至2013年6月30日，上海证大需要偿还的银行贷款及应付信托贷款约56.66亿港元，其中一年内需偿还的短期债务约15.96亿港元，一年后须偿还40.7亿港元。

为补充流动性，2013年7月，上海证大曾向协皇及景林发行了3.42亿港元股票。

需要注意的是，尽管证大旗下有金融业务，但开展得并不顺利。去年以来，证大投资频频出现投资危情，浮亏高达29%。

“当市场看好、股市一路走高情况下，证大的金融产品被捧红，大量资金能为证大地产业务提供支持。但当股市处于熊市时，投资者不愿意继续向此类融资工具投钱。随着兑付期的来临，资金压力开始变大。这时证大信托非但不能为房地产业务提供流动性支持，反而会滋生‘榨干’房地产业务的思路。”严跃进分析道。

陈延彬则指出，尽管证大不缺融资渠道，但关键是怎么解决资金平衡、过高负债率及持续盈利问题。从策略上讲，上海证大也想做一些刚需住宅以平衡现金流，但现在来看住宅部分仍然很小。

“房地产业的特殊性在于，资金需求大，即使项目竣工，也会在后续运营管理中继续吞噬一大笔资金。从短期看，项目获取的问题似乎不大。但站在更长远的角度看，此时企业资金的窟窿可能裂得更大了。慢节奏、培育好既有物业，可能比单纯对外扩张的战略更有价值。”严跃进建议道。