原标题：万通玩财技 中服地块变相REITs

地产中国网联合《中国房地产报》报道，万通地产股份有限公司（万通地产，600246.SH）上演了一场项目腾挪套利大戏。

2013年12月31日，万通地产以11.98亿元出售北京中服Z3地块股权给旗下正奇基金平台。交易完成后，万通地产对项目的持股比例降至1%，正奇基金公司持股34%。

对于万通地产这一“左手倒右手”的腾挪套利手法，兰德咨询总裁宋延庆在接受中国房地产报记者采访时表示，这是为了业绩报表更好看，当业绩报表不佳的时候，靠卖项目或股权冲业绩。腾挪出的资金可以用来投资其他项目。

也有业内人士分析认为，虽然这笔交易发生在2013年的最后一天，资产出售带来的进账不属于开发收益，却可以让2013年的财报更好看。

除了可以使财报看上去“光鲜”一些，万通地产的这番腾挪举动，在万通地产内部人士看来，这是一种“美国模式”的创新之举，也符合万通地产主张的转型“轻资产”运营模式。Z3地块股权转让不仅使得万通地产成功套利1.76亿元，而且通过将这块在手中捂了超过3年的地块证券化，连续获得两次信托融资。

类REITs操作

12月31日，万通地产公告称，分别以2.41亿元、2.4亿元、2.37亿元、2.41亿元和2.4亿元的交易对价，将所持有的北京金通港房地产开发有限公司35%股权中的6.8275%、6.80%、6.7313%、6.8412%和6.80%股权，分别转让给北京正奇尚诚投资中心、北京正奇尚信投资中心、北京正奇尚德投资中心、北京正奇尚惠投资中心和北京正奇尚予投资中心。

值得关注的是，北京金通港房地产开发有限公司为北京CBD核心区中服Z3地块的开发公司，在此次交易完成前股权结构为：万通地产持股35%，中金佳业(天津)商业房地产投资中心持股比例34%，西部国际金融贸易中心有限公司持股比例30%，中国国际金融有限公司持股比例1%。完成交易后，万通地产对金通港地产的持股比例降至1%，正奇资本的持股为34%。

资料显示，正奇资本是万通地产与华润信托2013年4月成立的基金管理平台。两者持股比例分别为70%及30%，万通地产主导基金的资产管理运作。当时，万通地产以正奇资本为平台，发起成立13.2亿元规模的CBD物业投资基金集合资金信托计划，投资中服Z3地块，预计年收益率为12.57%～20.09%，期限为5～7年。

万通地产表示，出售Z3地产项目股权后，公司可获得资金约11.98亿元，预计可获得约1.76亿元的投资收益。

将商业地产项目证券化，出售股权，实现自有投资资金的快速退出，并保留小部分权益，以分享项目的后期收益。万通地产这种追求轻资产运营、变相融资模式是类REITs操作模式。

在业内人士看来，中服Z3地块是持有型物业，不具有流动性，短期内不能转化为巨大收益，而运用资本手段可以释放出土地资产的流动性。而此次股权腾挪万通地产可以获得短期资金回笼，套利变现。

“是为了业绩报表看起来好看一些。”兰德咨询总裁宋延庆说。万通地产2013年三季报显示，前三季度营业收入为9.54亿元，同比减少36.59%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为-6576.79万元，同比减少224.67%，经营活动产生的现金流则同比减少144.12%至-2.75亿元，此外，在计提债券利息变动影响下，其应付利息的期末余额较年初余额增加了232.38%。

也有业内分析人士认为，一般而言，资本进入商业地产会选择物业成熟之后进入，万通地产在项目运作前引入基金是将商业地产资本化运作前置。这种运作方式也只适合特定的项目。此外，这其中也蕴含着一定的风险。

“美国模式”操练

从2010年年底拿地至今已过去3年时间，Z3地块项目进展如何？对此，万通地产并未给予本报回复。

2010年12月，万通地产、中国国际金融有限公司、中金佳业（天津）商业房地产投资中心、西部国际金融贸易中心和亚视组成的联合体以25.19亿元拿下Z3地块，楼面价近21000元/平方米。公开资料显示，Z3地块用途为商业金融混合用地，土地面积10490平方米，建筑控制规模为12万平方米。功能构成是85%~90%写字楼，10%~12%配套商业。

2013年4月8日举行的万通股东大会上，CBD核心区Z3地块迟迟未有推进成为关注的焦点。万通地产董事长许立公开表示，由于此前该地块的合作拿地伙伴亚洲电视有限公司因不能履行出让合同约定的责任和义务，申请退出了。

此后的一年多时间，万通在找合作方，目前已经敲定合作伙伴。

近年来，万通地产逐步扩大商业地产在整个投资权重中的比例，逐步从以住宅开发为主向住宅、商业并重方向转型，以平滑房地产行业周期性波动带来的经营风险。

Z3地块的运作则承载着万通地产践行“美国模式”运作商业地产的理想。万通方面曾表示，通过Z3地块的运作，万通地产将有机会把在美国开发“中国中心”的经验运用到该地块的开发和运营中。

所谓的“美国模式”，即强调房地产开发的所有环节都应由不同的专业公司来共同完成，比如房地产投资公司只负责融资投资项目，项目开发则由专业开发公司建造，其他销售和物业等环节也由不同公司完成。

2013年4月，万通地产和华润信托成立正奇基金平台。具体内容包括：华润信托为CBD物业投资基金募集9.9亿元人民币资金，认购正奇系列基金89%的份额，成为优先级有限合伙人；万通地产以约3.3亿元自有资金认购正奇系列基金11%的份额，成为劣后级有限合伙人。该系列基金由正奇资本（GP）管理，万通地产持有管理公司70%股份，华润信托则占30%股份，万通地产主导基金的资产管理工作。

CBD物业投资基金说明书显示，正奇资本募集13.2亿元，将其中11.9亿元（扣除相关各方管理费用等所得净额）用于购买位于北京CBD核心区的Z3地块34%股权（万通地产保留Z3地块1%股权），基金投资期限为5+1+1年，最后一次性分配收益。这是一个纯股权投资基金，对投资人无保底承诺。

万通地产财务总监徐晓阳曾公开表示，万通地产将项目股权出售给信托基金可以实现自有资金投资的快速退出。随着CBD物业投资基金进入Z3地块，万通地产的先期投资实际上已经全部收回，但万通地产仍可保留该项目的一部分权益，以供分享项目的后期收益，而随着标的物业价值在2018年达到顶峰，CBD投资基金也将于彼时步入退出阶段。