他是资本运作的高手，凭借高超的运作手段和政商关系，他让恒盛地产在不佳的境遇下竟然能上市成功；他反复倒腾，玩转减持增持的手段成功套现大笔资金；他游走于资本的灰色地带最终东窗事发祸及恒盛地产。他是张志熔，和他的恒盛地产一起麻烦缠身，成为大资本时代的牺牲品。他最新的打算是将恒盛地产私有化，最后一步，他能走对吗？

【价值发现 团队建设】

高层动荡信用受损

成也萧何败萧何，老板张志熔在资本市场上的一系列运作成就了恒盛地产，也让其个人声望在2009年恒盛地产上市时达到顶峰。

在2009年底恒盛地产赴港上市时，作为金融风暴后首批重新启动上市计划的内地房地产企业，恒盛地产邀得上海（楼盘）实业、远洋地产、中国南方基金以及香港地产大鳄南丰集团成为四大基础投资者。而包括恒基地产的李兆基、新世界发展的郑裕彤、华人置业的刘銮雄、西京投资女掌门人刘央等商界名流，也申请认购为其造势。

但这样的辉煌没有持续多久。

2012年7月，公司大股东张志熔突然被卷入中海油内幕交易一事。

2012年11月，熔盛重工与恒盛地产同时发布公告，宣布张志熔辞去在这两家公司的管理职务。当日熔盛重工股价跌6.67%，恒盛地产跌3.23%。

当张志熔在辞去恒盛地产的主席一职后，曾在政府机构任职的公司高管程立雄接任，而恒盛地产整个2012年在房地产市场上均无大动作，公司的风格也越来越谨慎。公司仍然依照2009年前后收储的土地进行布局，继续“吃老本”。

按照计划，原本2009年大量获取的土地，应该在2011年—2012年相继上市，但张志熔遭调查期间，各大房企都在积极销售消化库存，恒盛地产却错失良机。

公开资料显示，恒盛地产2011年销售金额为133.2亿元，2012年度销售额下降至103亿元，其中净利润仅为10.8亿元，大幅减少51.2%。在2008年前后，恒盛地产位居全国房企领先地位，与万科等龙头房地产企业规模相当。而如今万科迈进千亿元销售门槛之后，恒盛地产仍然徘徊在百亿元的级别。

而同一年在香港上市的恒大、龙湖，在2012年度销售额分别达到923.2亿元、401.3亿元，远远将恒盛地产甩在背后。

知名财经评论家叶檀在其博文中回忆称，张志熔是在上世纪90年代初期通过建材交易和承包积累财富，而后投资房地产。在叶檀看来，市场并没有给张志熔这类企业家缓慢转型的机会，当他们一再挑战现代商业伦理，获得的结果就是资产折价，信用受损，受到严惩。

【价值发现 战略定位】

高大上的样本

摊子太大，资金链太紧，既做地产，又搞造船业，还涉足中海油行业，这一切都让张志熔在旗下企业上市后被资本市场抛弃。

万科的转型也只是在销售规模达到非常庞大的基础上，才开始逐步拓展其他业务。恒大则是通过高周转来展开足球等其他业务的发展。

但张志熔旗下的产业，无论是哪一个产业对于资金的需求均为庞大。

当年恒盛地产上市前，张志熔曾在恒盛地产内部刊物豪迈放言，设立庞大目标：“五年内计划、建成建筑面积达300万方的投资性物业并达到经营状态。”而这正在实施的300万平方米的投资型物业计划将占用大量资金的同时，对后续资金也有需求。

恒盛地产当年上市为其融得104亿元的资金，但上市当天便遭破发，成港交所第五家破底新股。恒盛此番上市是私募资金压力下的“被动”选择，募集资金很大比例是为了偿还上市前被深度套牢的高盛、德意志银行、D.E.Shaw等机构投资者总计达5亿美元的票据借款。

“股民不傻，没有人愿意为一家融资还债的房企买单。从这个意义上说，在投行及机构鼎力帮助下，恒盛地产能够上市已经幸运至极。”港股分析师指出。

此外，恒盛地产原寄希望一线城市黄金地段的住宅能卖出好价钱的梦想也被宏观调控击碎。

【价值发现 产品结构】

生不逢时

如果2010年没有颁布史上最严厉的房地产调控，恒盛地产是否能度过这一道坎？历史不会重演，只能让人去梳理其中的得失成败。

2010年针对房地产行业的“新国十条”，二套房认定，以及最为严厉的限购令，都让恒盛地产难以招架。曾经一度让恒盛地产引以为豪的土地储备版图，在调控面前却成为调控版图。

作为一家成立于上世纪90年代的上海老牌企业，恒盛地产拥有丰厚的黄金地块土地储备。2012年年报显示，上海地区、长三角地区、环渤海地区和东北地区分别占总土地储备的12.4%、51.3%、24.7%和11.6%。集团土地储备21.8%位于一线城市，78.2%位于二三线城市。

恒盛地产21.8%土地储备位于被限购的一线城市，且一线城市的产品结构多以高端住宅为主，成为调控重点对象。

针对调控，众多房地产企业很快做出反映，如调结构，降价等措施。在这一年年底，龙湖的华东抢收战尤为显眼，正是龙湖这一场抢收战，让其保住了投资市场的青睐。

但恒盛地产却一直无动于衷，事实上，按照恒盛地产当年低廉的拿地价，如果快速降价回笼资金也不至于被动。

直到2012年下半年恒盛地产最为代表的上海恒盛尚海湾，不得不以4万元的均价对外出售，这一价格比起高峰时的8万元，直接“腰斩”。

产品的滞销，以及慢一拍的应对措施，都让恒盛地产错失了翻身的机会。因此，原本应该在上市后跨越上升的恒盛地产，在2012年仅完成103亿元的销售额，2012年度的净利润仅为10.8亿元，大幅减少51.2%。

尽管寄希望于2013年推出市场的21个项目，但在一些销售业绩尚佳的区域出现的“质量”问题为其品牌蒙上了阴影。公开资料显示2013年前十个月，销售额仅完成52.6亿元。在同年上市的内房股纷纷向千亿冲刺之时，沦为三流房地产企业。

在2010年至2012年的时间里，恒盛地产已经连续三年未达销售目标。

对此，海通国际的研报认为，如果没有大规模的现金流入，公司的财务状况可能会进一步恶化。同样，管理层不愿大力促销优质项目，但又不能快速处理缺乏吸引力的项目，导致跌入慢周转的陷阱。建筑进度慢、投资者信心消失和融资难度增加形成了恶性循环。

【价值发现 资本市场】

上市是把双刃剑

纵观恒盛地产的起起伏伏，其以上市亮相公众视野，也准备以私有化退市的方式回归原点。

上市对于企业本就是一把双刃剑，通过上市交易能够募集到更多的资金，为企业发展注入强心针，提高企业自身抗风险能力是众多企业争先恐后上市的重要因素。同时，公司上市必须建立现代商业管理制度，权责分明，有利于建立保护严格、责权明确的现代产权制度。

但企业在上市之后必然会面对资本市场的风险影响，如果企业在资本运作时候计划不周全反而会带来难以想象的管理问题，更不要说是内幕交易丑闻被曝光的拖累。

对于恒盛地产的上述业绩表现，不少研究人士认为，其业绩下滑与张志熔涉嫌在美国股市从事内幕交易不无关系，甚至深受其累。

在那场风波过后，张志熔从熔盛重工及恒盛地产辞去董事职务，一度退居幕后。如今再度走入大众视野时，张志熔带来了私有化恒盛地产的计划。

在公告中，张志熔向小股东解释私有化的意义：股份价格低迷已经对恒盛地产在客户中的声誉，连带对公司的业务及员工士气产生了不利影响。实施建议可消除此不利影响。

张志熔方面给出的另一个理由是：恒盛地产股份的交易流动性长期处于低水平，过去12个月的日均成交量约为每日880万股，仅占全部股份的0.11%。股份的交易流动性低可能令股东难于在不对股份价格产生不利影响的情况下在市场上大量出售股份。

张志熔方面认为，私有化方案为小股东提供了具有吸引力的套现离场的机会，从而令小股东免遭非流动性折价。

恒盛地产能否涅槃重生，还要看私有化能否通过；如果通过，恒盛地产是否会吸取此前的教训。

【业绩展望】

难以脱身的私有化泥淖

按照恒盛地产停牌前一日收盘价计算，非张志熔持有的32%股份的市值达到30亿港元，如果考虑私有化，实际动用的资金至少需要30亿港元。根据恒盛地产中报，截至2013年6月底，恒盛地产的现金结余已经从2012年底的33亿元降至29亿元。与此同时，其短期债务却从61亿元升至81亿元，现金/短期债务覆盖率从54%降至36%左右。另外，恒盛地产仍有3亿美元将于2015年到期的优先无抵押票据和4亿美元将于2018年到期的票据。

从目前恒盛的表现来看，其进一步融资的可能性很低，能不能成功完成私有化也是一个未知数。

根据公开资料，张志熔私有化恒盛地产，或是为了私有化后出售地产项目，获取资金后为张旗下的另一个公司熔盛重工解困。

公告信息显示，今年前三季度，熔盛重工公开的新签订单仅有2艘18000吨好望角型散货船，总额不超过6000万美元。也就是说，如果不出意外，今年将会是熔盛重工最困难的一年。

过去恒盛地产曾经是张志熔的摇钱树，但张志熔在组建熔盛重工后，似乎将所有的精力和资源用用于发展重工业，地产只是成为输血的一颗棋子。

如今，熔盛重工遇到麻烦，恒盛地产自然成为牺牲的对象。募集资金—私有化—抛售项目—获取资金，张志熔或将沿着这条路径前进。只是，即使要私有化恒盛地产，也并非那么容易，如今麻烦缠身的他，能筹集到这一大笔钱吗？盛富资本的分析师就指出，恒盛地产上市时间只有四年，股价低迷部分因大股东和大股东其他产业链的负面消息所致，私有化的理由较不充分。在此情况下，若要增加私有化的成功率，大股东就必须提出较高的收购价格，这又会增加自身资金链的紧张程度。

【启示录】

捡到贝壳的人，丢了贝壳

张志熔曾对媒体说：“涨潮的时候赶海，你很难得到大海的馈赠；退潮的时候，哪怕在海滩信步也能捡到美丽的贝壳。商机也是这个理。”

“低买高卖”公司股票一直是他的拿手好戏。因为具有很强的政商界交际手腕，在2009年底，恒盛地产赴港上市时，张志熔的豪商巨贾朋友们亦纷纷认购新股，恒盛地产邀得上海实业、远洋地产、中国南方基金以及香港地产大鳄南丰集团成为四大基础投资者。包括恒基地产的李兆基、新世界发展的郑裕彤、华人置业的刘銮雄、西京投资女掌门人刘央等商界名流，也申请认购以示支持。

此后，张志熔逐渐显示出他倒腾股份的目的。回查公司公告，其中最典型的例子莫过于恒盛地产刚上市后的2010年。当年1月29日，张志熔增持1100万股，涉资3361万；随后张志熔数次增持、减持、再增持恒盛地产股票，而在此期间，该股一路走跌。2010年4月20日以及4月26日，当股价回升时，张志熔分别减持恒盛地产2922万股及1702万股，共套现资金约1.47亿港元。2010年5月11日，公司股价再次走入低潮，张志熔又入市增持公司452.7万股，每股平均价2.66元，涉资1204.2万元，其持股量已由原来64.72%升至64.78%。

只是，在资本市场呼风唤雨的同时，恒盛地产的企业经营却每况愈下。过去一年，恒盛地产销售低迷一直被机构所诟病，并被冠以“年内表现最差内房股”。2012年度的净利润仅为10.8亿元，大幅减少51.2%。公司重点布局的上海、长三角、环渤海、东北地区等四大区域，在今年全线覆没。据恒盛地产9月份业绩报告，恒盛于今年的业绩表现严重落后于同行。9月份销售数据显示，首9个月合约销售额只有49.6亿元，销售面积为43.9万平方米，分别按年跌44.3%及57.8%；上月合约销售额更只得3.1亿元，按年大跌71.6%，销售面积2.9万平方米，按年跌75.8%。

“或许，张志熔更擅长做交易，而不是做企业。”曾经有机构分析师这样评价张志熔。

按照张氏投资逻辑，现在的恒盛地产，或许正是退潮捡贝壳的时刻，只有恒盛地产完全成为他的私有财产后，才可以撬动集团所拥有的1575万平方米总土地储备和196.68亿港元的资产净值(数据来自恒盛地产2013年中期报)。

但张志熔没看到的是，当他不断在捡贝壳的时候，是否已经在不知觉中丢失了恒盛这块原本很好的贝壳？（来源：东地产）