原标题：兵行险着 万科深铁重组预案的三步棋

2015年年中，高举杠杆而来的宝能系打破了万科自1994年君万之争以来21年的平静。长期固守的利益壁垒解构后，万科的命运走向未知。

无论是持股24.26%的宝能、15.23%的华润，抑或是6.18%的安邦，都对万科各有所求。万科的行业地位决定了这并非一场仅以资本为导向的简单商战，资本入侵后上市公司本身的股权结构漏洞、管理层与大股东之间的矛盾、央企在资本市场中的决策摇摆效率低下、监管部门对资金的监管能力不足等问题暴露无遗。

2015年12月18日，万科开始停牌；3月12日，万科宣布引入深圳地铁；至6月17日，万科董事会审议重组预案并公诸于众，股权争夺战正式进入深水区，而华润在董事会上投出的反对票进一步加剧重组的不确定性。鸡毛满地。

距离能决定万科未来走向的股东大会还有四个月时间，股权争夺战中的每一方都在争取赢面。6月19日，万科高级副总裁谭华杰、董秘朱旭召开万科深铁交易预案电话会议，意欲争取更多投资者的支持。

大佬林立，终于有人想起中小股东。截至停牌前，万科前十位股东持股总比例为55.4%，公众股东占比为44.6%。拨开层层相扣的关系链，剔除大股东间或截然相反的态度和诉求，保护中小股东的利益、作出上市公司利益最大化的决定是商战的共同本质。

目前，万科于6月17日公布的交易预案是唯一可讨论的对象，承载了当前所有争议的焦点。

先进行回顾。6月17日晚，万科通过H股发布重组预案公告，拟以发行股份的方式购买深铁持有的前海国际100%股权。前海国际是深圳地铁集团的全资子公司，主要资产是分别位于深圳前海枢纽和安托山的三宗地块。

交易初步定价为456.13亿元，万科拟定向发行28.7亿股A股来支付，每股15.88元，为定价基准日前60个交易日股票交易均价的93.61%。对比万科A停牌前的收盘价24.43元，以及6月17日万科H的收盘价17.52港元，发行价分别折价35%、溢价7%。

需提醒的是，交易的方式和对价是华润集团反对的焦点所在，而对于引入交易对象深圳地铁华润是同意的。目前，万科董事会11个席位中，华润集团占去3个席位，是惟一在董事会中具有话语权的大股东。6月17日下午，万科一董会议召开，华润投出3张反对票。此外，独立董事张利平作出“回避”决定，其余7名董事均投赞成票。董事会通过的这份重组预案是否有法律效力也是华润目前争论对象之一，此处略过不表，因究其根本，华润发难的真正原因在于预案本身。

6月19日晚，谭华杰在万科深铁交易预案电话会议中表示，对于预案，目前有几点争议，包括引进深铁的必要性和重要性、交易的方式和对价。

深铁是何许人也？

国资委旗下，深圳轨道交通建设的主力军。截至目前，深圳正在运营的轨道交通线路总计5条共178公里，其中4条约158公里线路都由深铁建设运营。深铁以“轨道+物业”为主要开发模式，深圳市政府无偿划拨地铁上盖或沿线物业予以深圳地铁作为其建设地铁线路的支付对价。

目前，深铁在建项目规划建面380万平米，累计销售超180亿元，在深圳取得10块土地，全位于核心位置或枢纽地段。据规划，至2030年，深圳地铁累计总建设里程将达1000公里，首批规划建设11个项目。其中7条新线规划6个车辆段、6个停车场具备上盖物业开发的可能，可开发物业面积达400万平以上。深铁的土地储备规模和质量都居于行业前列，并且随着交通轨道建设的推进，优质土储将不断增加。

谭华杰表示，深圳地价太高，万科面临着进退两难的困境，买地太贵不买地就被迫退出城市。他说，谁能绑定深铁地铁谁就赢，此事关乎万科生死。

但投资者质疑的是与深铁合作的可持续性。仅凭3宗土地注入就能成为发展30年的龙头房企万科的最大股东？注入三宗地以后，就能保证就此绑定深铁？

谭华杰回应投资者，只有向深铁增发才能把深铁和万科的利益捆绑在一起，但是此次注入土地之后，未来与深铁与何种方式继续合作万科还没想好。至于交易方式和对价，都是和深铁商量后，万科管理层所能进去到的最好结果。深铁排斥现金收购，只同意增发股票成为万科大股东。

需注意的是，增发后，H股占比将下降至9.45%，低于香港联交所规定的公众股占比不低于10%的红线。万科需发行H股以满足最低流通股比例要求，但交易能否获得股东批准仍不确定。

孤注一掷，用三宗地来对赌明天，这是万科管理层兵行险着的第一步。

地铁上盖物业普遍开发周期长，万科拟收购的3宗地共2个项目最快也要2018年才能入市。招商证券作出测算，2016年和2017年，由于股本增加，万科EPS被摊薄20%左右。但从中长期看，项目将在18年之后的几年陆续结算，注入的两个项目潜在净利贡献达300亿量级。

在短期和长期利益中作出取舍，这是万科管理层为重组预案走出的第二步，利于长期盘踞的大股东但考验中短线投资者的耐心。

电话会议上，投资者问谭华杰，方案能否在交易方式上作修改，譬如以股权+现金的形式收购。没有答案，谭华杰表示修改方案并不是他的工作范围。那么既然是召开以预案为主题的电话会议，负责预案的高管为何不出席参加，依然没有答案。

华润的态度已足够明显，公开喊话称，倘若不修改方案，董事会二次会议上和股东大会上将继续投出反对票。

参照董事会第一会议来讨论华润手上的三张票是否能左右方案的通过。万科的三个董事王石、郁亮、王文金必然同意方案，而从独立董事华生、罗君美、海闻也会通过议案。根据2/3以上人数通过原则，焦点在于独立董事张利平，张利平是否是关联交易的董事将决定投票结果。如果张利平“回避”票数有效，华润的反对无法阻止预案提交到股东大会的层面。

从董事会一次会议到二次会议还有近两个月时间，已经律师提出程序异议的华润能否利用法律来解决“悬疑”仍有待观察。此外，在这两个月期间，万科是否将考虑华润的意见，取得深铁的同意来修改预案，减少预案推行阻力也是另一种不确定性。

这是属于完善方案和争取支持的两个月，也是充满变数的两个月，这是重组预案暂时无法得到投资者信心的第三步。

不确定性太近，明朗的未来太远。万科停牌一年间，大盘系统性大跌甚至出现熔断，复牌后有强烈的补跌预期。高位进入的投资者需要信心，需要一份以上市公司的利益最大化为宗旨的重组方案，至于谁是第一大股东谁在收购案中争得输赢并不那么重要。

各方势力仍在博弈，观点激烈交锋中，已复牌的万科H股股东已用脚投票。万科（02202.HK）收盘价格为17港元，跌幅最高达3.5%，几乎是三个月以来最大跌幅。

来源：第一财经日报