人大国家发展与战略研究院执行院长 刘元春

2016年将集中出现两大类风险：一是微观主体行为集体性变异，从而导致内生性下滑力量加速；二是“衰退式泡沫”进一步集聚，导致金融扭曲进一步加剧，局部风险扩大。决策层须着力防范这两大类风险。

打破“债务-通缩”循环，扭转内生性收缩

微观主体在盈利预期下降和亏损面扩大、“通货紧缩-高债务效应”的双重挤压下，其行为发生整体性变异，诱致中国经济出现加速性收缩，导致2016年经济触底的深度加剧、周期延长。

企业绩效指标全面恶化。首先是企业利润全面下降。工业企业利润出现负增长。上市公司利润增速也出现持续回落，几乎零增长。其次是企业亏损面有大幅扩散的趋势。

企业债务在持续攀升中已经步入新阶段。它不仅从过去的“借债投资”的模式演化到“借新还旧”的模式，更为重要的是部分企业已经全面走向“借新还息”的阶段，中国经济可能处于资产负债表衰退的前夜。数据显示，2015年，企业部门债务占GDP的比重预计超过175%，企业偿还利息的规模预计超过GDP的11%，占新贷款总量的60%左右，部分企业必须开始出售资产来偿还债务。这随时可能触动各类资本市场的稳定。

2008年以来，企业发行的信用债券快速增长，每年用于还本付息的资金量也在逐渐增加，而且随着债务水平的攀升，每年用于还本付息的资金在新发债中的占比呈现扩大的趋势。企业信用债还本付息规模在总发行规模中的占比从2008年的42%，上升到2014年的近60%。2015年前9个月，这一比例进一步上升至63%。大量新增资金用于偿还旧债，使得用于新增投资的资金相对减少，已经开始影响企业的投资和经营。

过快的债务增长以及企业债务过高的问题还与生产领域的通货紧缩相叠加，导致“通缩-高债务”效应出现，局部风险恶化和蔓延的程度随时可能加剧，带来的内生性紧缩效应也将更为严重。生产领域的通货紧缩与高债务率产生叠加效应，直接导致企业实际负担成本大幅度上扬。对于生产企业而言，2015年初企业债务加权利率在8%左右。虽然2015年实行了五次降息，使融资成本降低了100多个基点，但是企业的销售价格却下滑了5.9%，比去年同期下滑260个基点（2.6个百分点）。因此，实际融资利率反而提升了160个基点，财务负担所挤压的利润空间超过了10%，这也是2015年企业亏损面和亏损额大幅度提升的原因之一。