可被复制的改制

“绿地上市成功的话，市值应该是中国房地产公司里的NO.1。”

借壳金丰投资，意味着绿地要把一家预估值近700亿的公司装进一个20亿市值的“小壳”里，难度可想而知。如果成功，此次借壳或将成为A股规模最大的借壳上市案例。

其实，绿地上市的目的不仅仅是为了在国内资本市场打开一个窗口，更重要的是，上市如果成功，绿地历经多年的股权改革也将告一段落。

“我们上市又不圈钱，上市是使我们的所有制结构更市场化。”

绿地似乎赶上了好时候。十八届三中全会后，关于“混合所有制”的相关决定为绿地在政策层面提供了极大地支持，在此背景下，上海市政府也对绿地改制抱有很大期望。

“绿地是上海国资国企改革的标杆，这场改革只能成功不能失败。” 易居中国执行总裁丁祖昱告诉《英才》记者。

如果回顾绿地的发展历史便可发现，其规模的不断增长是伴随着管理层的利益始终与企业利益紧密捆绑的一个过程。尽管张玉良承认，没有上海市政府就没有这个企业，但无可否认的是绿地管理层持有公司股份是其发展最大的动力。

绿地改制始于1997年。当初靠委办及下属公司出资两千万元成立的上海市绿地开发总公司改制为集团公司，注册资本为1.6亿元，其中绿地的职工持股会出资3020.43万元，约占注册资本的18.88%。而其余的股东均为委办下属企业。

在《势在人为》这本记录绿地集团发展历史的书中，特别提到了职工持股会成立时遇到的困难。当时，不仅普通员工不愿意买绿地集团的股，甚至连干部也不愿意买，困难很大。张玉良最终决定“派任务”，要求绿地一定级别以上管理者必须持有一定数量的股份，而员工可以自愿。

后来证明，正是这样的制度解决了绿地的管理层激励和管理层控制的两个问题。持股会内部也是采取“集合竞价”的方式来实现股份的内部交易，但如果持股人离开绿地集团，则必须在持股会中卖出自己的股份，不得带走。这是持股会不断保持活力的原因之一。

反观绿地的竞争对手——中国最大的房地产公司万科企业股份有限公司在今年才决定推行“事业合伙人”制度，截至6月19日，代表万科1320名事业合伙人的“盈安合伙”已耗资17.97亿元买入总股本的1.92%，成为万科的第二大股东。按照计划，盈安合伙还将继续增持万科股票至10%，其目的显然是为了防备“野蛮人”入侵，管理层为自己建立的一道防线。

郁亮曾与张玉良交流过关于合伙人的问题，分歧在于，合伙人是在项目层面还是在集团层面持股，张的意见是在集团层面持股。他认为，项目层面持股会形成利益上的纠葛，集团不易整合资源。而在集团层面，万科目前面临的问题，如今的盘子已经很大，合伙人若想继续增持，成本会很高。

合伙人制度另一项功能便是团队激励，当年绿地成立职工持股会之后，不少人都是借了钱投资在自己的公司的。20多年下来，当初跟随张玉良创业的那批人仍有大部分选择留了下来，他们实际上既是为绿地工作，也是为自己投资。

鼎晖投资(以下简称鼎晖)运营合伙人应伟告诉《英才》记者他从未看到过如此“拼命”的团队。

“我们投资企业70%是要看团队的，绿地是我看到国企里面少有的真正市场化的团队。”应伟说，“他们没上下班时间，不是八小时工作制，而是12小时，甚至16小时。”

从1997年到2011年，几乎每年绿地都会增资扩股，张玉良称，经历了2009年的两次增资后，最多时职工持股会占股超过50%。2012年，职工持股会在14年中首次出现占股比例下降的局面，由占股46.02%下降至36.43%。

“实际上今天不是绿地在做MBO，是绿地之前做了一轮国进民退来换取政府的支持，再通过上市明确了企业管理层和职工的权益。”丁祖昱说。

经历了此次增资扩股后，包括上海地产、上海城投以及上海中星集团在内的国有股东合计占股比例已经超过50%，达63.57%，但职工持股会依然保持单一第一大股东的位置不变。

在随后的几年当中，绿地集团股权比例变化频繁，截止6月17日公布的重组方案，绿地职工持股会的所占股权比例为28.79%，为单一大股东。而上海国资委直接或间接控制的三家企业，所占股权比例加总达46.37%，上海地产、上海城投和上海中星集团占股比例分别为18.20%，20.55%和7.63%。

“你看资本组合就知道了，摒弃了‘一股独大’的弊端。”张玉良表示。绿地通过引入5家机构投资者，实现了这样微妙的股权结构。2013年12月18日，绿地继续增资扩股，而新增部分由平安创新、鼎晖嘉熙、宁波汇盛、珠海普罗、国投协力五家机构投资者认缴，总额约为20.87亿股。随后经历了两次调整，目前占绿地集团股权比例为20.15%。

“实际上，我们已经在2013年的五、六月份开始做增资扩股了，(目的是)国有的股东尽可能不要一股独大，虽然现在是分不同的公司股东，但是如果哪一天政策一变，我们又可能被影响到。”张玉良说。

除了给予资金、各类资源之外，被引入的几家机构投资者也给了张玉良很多关于绿地发展的建议。职工持股会转为有限合伙公司上海格林兰，再通过后者旗下的32个小有限合伙公司将原先职工持股会中的982名员工全部囊获其中，不可谓不精妙。相关券商为绿地设计了这样一幅结构。

而应伟告诉《英才》记者，实际上这个结构鼎晖也曾关注，而此类结构的设计也早有样本，“我们有一个案例，发现内蒙古鄂尔多斯的伊泰集团也是经由职工持股会改为有限合伙的。”实际上，伊泰集团通过职工持股会出资买下了原有的国有股，实现改制。

应伟还认为，绿地改制的路径可以被复制。