原标题：非标融资或并表 房企债务“黑洞”隐现

据《华夏时报》，央行和银监会等五部委日前联合发布“127号文”，重拳整治银行同业业务。中金公司报告指出，这将导致非标主要对接的房地产、基建及其他产能过剩行业被迫去杠杆。

多位融资平台机构人士向记者表示，在非标产品中，暗藏着诸多隐形风险，房企为了在表面上降低负债率，往往会用“名股实债”的方式融资，加上民间借贷也不入账，负债率难以真实反映企业的资金状况。

濒临破产边缘的光耀地产就是其中的典型案例，该公司称负债率仅55%左右，结果前段时间被曝出存在20多亿元的资金黑洞，民间借贷和权益类信托融资均未计入光耀负债中。

“今年会出现更多企业资金链断裂的案例，可能再次出现跑路潮。”兰德咨询总裁宋延庆通过测算发现，有些企业债务风险比年报披露的显性数据要高得多，如果销售持续低迷到下半年，估计有10家左右的上市房企会出现资金问题。

房企真实负债率或大增

“标准的债权投资计入负债，而权益投资不计入，很多房企为了财务报表好看，会经过调整报表，做成名股实债。”西南证券南川营业部总经理助理廖茂告诉《华夏时报》记者，目前很多项目看似是股权投资，实际上私下约定了一个固定收益率，可以在表面上降低负债率。

“如果知道光耀负债那么高，谁会借钱给这家公司？”深圳一位专做房地产业务的基金公司内部人士说，融资时光耀地产宣称的负债率只有55%，表面上看比同行业大多数房企都安全。

由于光耀地产并未将民间借贷和信托计入资产负债表，因此给外界造成了资金安全的假象。

例如，目前光耀尚未到期的中融、新华信托计划，以及财通资管计划，本金合计5.5亿元，就面临着兑付风险。记者查询发现，这三款产品均属于权益类投资，不算入光耀的负债表中。

“民间借贷和担保更没办法去查证，所以单从资产负债率上难辨虚实。”上述基金公司内部人士告诉记者，据他所知，佳兆业、卓越地产等都有自己的基金融资平台，而许多非标业务也不会计入到地产公司的负债。

廖茂说，通常融资平台先对房企的项目做评估，募集资金不超过评估值的一半，融资平台先拿出1000万元和房企成立一个项目公司，或者对已有项目公司进行增资，占50%的股份，剩下的融资额以股东借款的形式分批给房企，房企将另一半股份质押给信托，信托因此控制了100%的股权，到期之后，房企再回购股份，归还股东借款，这样就不会增加房企负债。

金地集团内部人士告诉记者，若是项目合作，金地占股在51%以上，某投资公司占49%以下的股份，那出资人的这部分资金不算负债，会纳入少数股东权益中，若金地占股在50%以下，则不并表，项目的融资负债不会体现在财务报表中。

“如果各占50%，也可以不并表，看双方约定。”深圳另一家上市房企高管告诉记者，近几年房企们迅速做大规模，通常都是以项目合作的方式操盘，前期房企投入资金少，等到项目快结算时，再出钱回购股权。

在宋延庆看来，在2013年房地产投资资金8.6万亿元中，房地产信托、基金和外债等占比很小，其中房地产信托只占4.06%，对房企资金影响不大。

不过值得注意的是，近几年，随着银行正规渠道贷款的收紧，自筹资金在房企的资金来源中，占比不断上升。

国家统计局数据显示，今年1-4月，房地产开发企业到位资金37200亿元，除银行贷款和其它资金（主要是定金预收款和个人按揭贷款）占比达60%外，自筹资金为14376亿元，占比38%。

而自筹资金来自哪些渠道众说纷纭。上述基金公司内部人士认为，实际上自筹仍是信托、基金、资管计划、委托贷款、民间借贷等影子银行渠道，其中委托贷款和债权投资算入公司负债，其余则不体现为负债。

“地雷”随时会被引爆？

一位业内人士表示，隐形负债是房企埋下的地雷，在银根收紧时期，随时可能被踩爆。

“比如担保贷款就存在很大隐患，在未违约之前不会计入负债，一旦担保对象资金链断裂，担保方就必须兑付担保责任，出现坏账。”深圳某央企内部人士告诉记者，浙江的互保互贷十分常见，一家出问题，就容易引发多米诺骨牌效应。

此外，建筑方垫资建设的负债，也是容易被开发商隐匿的资金黑洞，工程款不到位，更易导致工程项目烂尾。

廖茂告诉记者，一般上市公司报表较规范，且有股票保障，问题不大，但未上市的房企不透明，隐藏风险较大，尤其是中小房企，做假账的更多。出于风险控制，目前各类融资平台都在收缩房地产业务，有的只做百强房企，或一二线城市，三四线城市和供应量较大的城市，很多融资平台如今都不愿做。

今年以来，宁波、南京、无锡、合肥、襄阳、青岛等地，已有多家中小房企因资金链断裂陷入破产危机。最近被曝出的浙江兴润置业、海宁市立德房产、青岛君利豪、光耀地产等房企，除银行贷款和信托基金等融资平台借款外，均涉及高额的民间借贷。

而正规融资渠道纷纷收紧后，中小房企的资金来源越来越捉襟见肘。

“可以肯定地说，现在中小房企，没几个不用高利贷周转的，因为没地方借钱了。”湖南一家小房企老板告诉记者，如今销售回款也受阻，前期的银行贷款偿还都成了问题。

宋延庆发现，某知名上市房企的现金、负债，若计入未付的土地款，该公司实际的净负债率超过130%，而且总债务中近八成需要在2年内偿还，债务风险非常高。

“总的资产负债率包括应收账款，海外投资机构根本不看这个指标，即便是净负债率，也不完全具备参考意义。”深圳某龙头房企高管对记者表示，净负债率有的可能超过100%，但若债务偿还期限很长，比如中海和保利，资金风险也小，不同企业要具体分析。

该高管透露，他们内部更看重货币基金，即手持现金和一年到期的债务比例，一般保持在60%-80%比例，比如一年后要还债100亿元，账户上有60亿-80亿元就处于安全线内。

宋延庆认为，谁会被洗牌出局，取决于企业的现金流，经营活动、投资活动、筹资活动三个现金流有两个为负，一年内到期债务占期末现金比过高、涉及高利贷，产品竞争力低，缺乏资金或项目受让方的企业会率先出问题，房企加快销售去库存，现金为王才是王道。

深圳一家商业银行内部人士分析称，由于银行额度有限，很多贷款会走信托、委托贷款等非标准通道，在某种程度上，“127号文”限定了这种非标投资的规模和投资种类，对房企融资更是雪上加霜。