7月29日，惠誉授予融信中国控股有限公司(Ronshine China Holdings Limited，简称“融信中国”，03301.HK，BB-/稳定)拟发行高级票据“BB-”评级。拟发行票据的评级与融信中国的高级无抵押评级相同，因其均由该公司提供无条件且不可撤销担保。融信中国拟将票据募集款项净额用作现有债务再融资。

融信中国的评级受到其稳定的权益销售规模和2019年持续去杠杆化的支撑，这两项都在惠誉的预期之内。由于土地收购放缓，其杠杆率（以净债务/调整后库存衡量）从2019年6月底的43%改善至2019年底的38.5%。惠誉认为，该公司可以将杠杆率保持在40%左右，其优质土地储备满足在未来三到四年内进行开发，并允许在土地收购方面具有灵活性。

关键评级驱动因素

致力于杠杆化：惠誉预计，未来两年，杠杆率（以净债务/调整后库存，包括向合资企业和联营企业提供的担保和净资产）将保持在40%左右。惠誉假设该公司将把权益销售收入的40%左右用于购买土地，因为该公司拥有足够的土地储备，以适度的(moderate)销售增长目标支持其合同销售规模。融信中国在2019年和2018年实现了去杠杆化，管理层致力于优化其债务结构和降低融资成本。

优质、多元化的土地储备：惠誉预计，融信中国的多元化土地储备和专注于一线城市的土地储备，将在未来两年支撑公司维持销售规模。截至2019年底，融信中国的权益土地储备为1330万平方米（平方米），高于2018年底的1290万平方米。融信中国的200个项目覆盖中国44个城市，重点布局一、二线城市，到2019年底，在上述城市的土地储备占其土地储备的80%。

稳健的利润率：惠誉认为，鉴于融信中国拥有优质的土地储备，其土地成本具有竞争力，并相信其EBITDA利润率将保持在25%-28%之间。自2016年以来，融信中国一直在河南省郑州市和山西省太原市获得低成本的一级和二级联合开发项目。该公司继续与大型开发商合作，在高线城市竞拍土地，以限制竞争，并在拍卖中以合理价格获得土地。加上已售商品成本（COGS）资本化利息后的EBITDA利润率在2019年为29%。其平均土地储备成本为人民币6,897元/平方米，占其2019年合同平均售价的32%。

规模约束评级：融信中国2019年权益合同销售规模640亿元人民币，略高于大部分“BB-”同业，但明显低于权益合同销售额约900亿元人民币及以上的“BB”级同业。鉴于该公司拥有优质且多元化的土地储备，2020年的可销售资源达2200亿元人民币，该公司将2020年的总销售目标定为1500亿元人民币，惠誉预计其2020年权益销售规模将稳定在600亿元-700亿元人民币之间。惠誉认为，融信中国6%的适度销售增长意味着该公司不需要大举增加土地储备。2019年，该公司的合同销售总额增长16%，达到1413亿元人民币，主要受销售建筑面积增长的推动。

改善债务结构和流动性：融信中国通过在2019年2月对3.9亿美元高级票据提出交换要约、提前赎回18亿元人民币公司私募债以及在2019年6月回购其2021年到期、6500万美元、息票率8.25%的高级票据，改善了债务结构。其现金/短期债务的比率从2018年底的1.0倍提高到2019年底的1.9倍。

非控股权益高：融信中国的非控股权益（NCI）约占总股本的60%，在同业中居高不下。这降低了该公司的财务灵活性，因为NCI较低的住宅建筑商可以通过出售项目股权来降低杠杆率。

评级推导摘要

融信中国约640亿元人民币的权益合同销售规模略高于多数“BB-”同行（约500亿至600亿元人民币）。其多元化且优质的土地储备可与禹洲集团控股有限公司（曾用名：禹洲地产股份有限公司(Yuzhou Properties Company Limited），简称“禹洲集团”，01628.HK，BB-/稳定)媲美。融信中国的杠杆率略好于“BB-”评级的同行，因为该公司已经将杠杆率改善至40%以下，但NCI占总股本的比例更高。

融信中国2019年的权益销售额为640亿元人民币，低于“BB”级同业，如龙光集团有限公司(Logan Group Company Limited，简称“龙光集团”，03380.HK，BB/稳定)，其2019年的权益销售额约为900亿元人民币。

融信中国的业务规模和资产质量均强于“B+”评级同业，如海伦堡中国控股有限公司(Helenbergh China Holdings Limited，简称“海伦堡中国”，B+/稳定)和 中梁控股集团有限公司(Zhongliang Holdings Group Company Limited ，简称“中梁控股”，02772.HK，B+/稳定)。融信中国的盈利能力强于海伦堡中国，杠杆率较低，财务状况也比中梁控股更具可持续性和可预测性。