行业规模竞争之下，中粮地产（集团）股份有限公司（以下简称“中粮地产”）与大悦城地产有限公司（以下简称“大悦城”）的资产重组备受关注。近日，在结束了长达近九个月的停牌期后，中粮地产在复牌当天遭遇跌停。市场观察人士表示，造成此次跌停事件的重要根源之一，是中粮地产收购大悦城逾60%的溢价率超过了市场预期。

中粮地产在接受《中国建设报·中国房地产》采访时表示，二级市场股价受多方面因素影响，与宏观经济环境、资本市场资金状况、大盘走势、市场情绪等关系密切，并列举了中美贸易战、叙利亚局势变动、国家对房地产持续调控、房产税出台预期等影响因素。事实上，虽然作为背靠中粮集团的央企地产公司，中粮地产不仅面临着整个行业的规模竞争，而且已被同是央企的保利地产、中海地产、华润置地等甩在后面，差距明显。

不管是与大悦城资产重组，还是快速增加土地储备和新增开发项目，中粮地产已经发出加快发展的信号。但作为百亿元级房企，中粮地产与大悦城重组能否帮助这一老牌央企地产公司实现突围，还有待观察。

规模挑战

对于房地产企业来说，这是最好的时代，也是最坏的时代。

随着新型城镇化快速推进，在“房住不炒”的制度定位下，住房逐渐回归居住属性。从一二线城市到三四线城市甚至部分县城，刚需一族崛起，市场主体被激活，房地产市场销售额不断创造历史新高。2017年，从销售额来看，以碧桂园、万科、恒大为代表的房企前三强已经迈进5000亿元时代；千亿元房企数量也创新高，达到17家。这在几年之前难以想象。

在创造历史新高的同时，房企也面临着前所未有的变局。2017年以来，房地产市场调控持续深入，融资渠道全面收紧，过去以高杠杆实现高利润的时代一去不复返，房企迎来了规模挑战。“规模已成为众多房企追求的目标，有规模就有更大聚集资源的能力，现在包括客户资源、金融资源、供应商资源、人才资源、政府支持等都在向规模房企倾斜。”安居客首席房地产分析师张波表示。

尽管有着央企标签，但中粮地产也难以避开这场规模赛。中粮地产披露的业绩数据显示，在核心业务商品房销售方面，2017年公司住宅类项目（包含权益类项目）实现签约面积85.38万平方米，较上年同期减少8.35%；签约金额261.59亿元，较上年同期增长31.04%。而在2014至2016年，中粮地产分别实现签约面积69.82万平方米、91.48万平方米、93.16万平方米，实现签约金额108.50亿元、151.41亿元、199.62亿元。

销售额徘徊在百亿元阵营的中粮地产，在央企阵容中同样处境不利。公开数据显示，2017年，保利地产合同销售额达3092亿元，同比增长47.2%；合同销售面积2242万平方米，同比增长40.3%。中海地产2017年房地产合约销售额增加10.2%，达2320.7亿港币；销售面积为1446万平方米，增长10.9%。华润置地2017年合同销售金额约1521亿元，同比增长41%；合同销售建筑面积约957.3万平方米，同比增长23%。

事实上，在全行业追求高周转和规模竞争的背景下，中粮地产近年来也有加速发展的趋势。在新增开发项目方面，2015年，中粮地产共获5宗国有土地建设使用权，计容建筑面积合计102.10万平方米；2016年，新增成都祥云里、上海新场、上海顾村、北京永丰、北京青龙湖、烟台中粮朗云、深圳69区创芯公园7个项目，计容建筑面积77.95万平方米；2017年，新增23个项目，计容建筑面积349.58万平方米。

“2017年以来，在中粮集团打造‘强地产’理念的指引下，公司确立了‘3+X’城市发展战略。2017年，中粮地产土地储备创近几年新高，首进重庆、厦门、佛山、绍兴等城市，进一步拓展区域纵深，为公司未来发展积蓄重组势能。”中粮地产在接受《中国建设报·中国房地产》采访时表示，2018年，公司计划新开工项目30个，新开工面积389.28万平方米，同比去年计划开工面积增长179%。

“对于中粮地产来说，确实要看到当前行业规模快速集中的特点。这类百亿元阵营的房企需要在经营模式、城市进入以及其他领域进行较大创新，形成好的发展模式，尤其在企业管理架构调整和住宅产业投入等方面作出努力。”易居研究院智库研究中心总监严跃进表示。

规模竞争很大程度上意味着要实现高周转，但中粮地产参与的旧改项目开发周期较长。以中粮地产2015年申报的深圳宝安25区城市更新项目为例，其直到2017年11月才取得用地规划许可证，部分启动拆迁、谈判等前期工作。在追求高周转的行业背景下，旧改项目是否会拖累公司的增长速度并增加开发成本？

中粮地产对此解释称，虽然旧改项目周期长，但账面价值非常低，重估空间巨大，并且中粮地产作为央企，融资成本较低，资金来源稳定，不会因项目周期长而导致资金链断裂。

重组疑云

中粮地产属于国务院最初核定的16家以房地产为主业的央企之一中粮集团。中粮集团旗下两大地产平台——中粮地产和大悦城在集团层面被统一称为中粮置地。多年来，二者一直被指存在同业竞争问题。比如，大悦城在快速扩展商业项目的同时，中粮地产也推出了“祥云小镇”等类似项目。

快速扩大规模的捷径之一是进行收并购。在规模竞争的焦虑下，中粮地产自2017年7月24日开市起停牌，开始筹划与大悦城的重组事宜。“公司积极寻求转型，探索以更优的业态组合与资产抵御行业风险，这也是公司启动对商业地产及城市综合体业务为核心的大悦城进行重大资产重组的动因之一。公司希望打造综合型、全业态的房地产专业化公司。”中粮地产在接受记者采访时表示。

事实上，早在2011年，时任中粮集团董事长的宁高宁已明确提出，对中粮地产、中粮置业（即大悦城）合并，实现集团A+H方式整体上市的目标。但受制于多方因素，合并工作迟迟无法落实。直到2015年国企改革拉开大幕，招商蛇口、中海、五矿、信达等先后进行资产重组，中粮集团紧随其后，终于在2017年7月开始筹划停牌重组交易事项。

根据中粮地产披露的交易预案，中粮地产拟按资产总对价147.56亿元、每股6.89元，发行21.42亿股，以收购大悦城91.34亿股股份，占大悦城已发行普通股总数64.18%。收购完成后，大悦城将成为中粮地产旗下公司。但这场重组收购存在疑云，并在复牌后被市场表现不满，遭遇跌停。

发行预案显示，大悦城2017年归属母公司股东的净利润4.65亿元，而2016年该数据为亏损1.5亿元。对于为何在大悦城被收购当年利润突然同比大增，中粮地产在回复深交所的问询函中表示，主要原因是营业收入大幅上涨和获得投资收益。在投资收益方面，“由于标的公司（大悦城）业务调整，公开挂牌竞价转让所持南昌凯莱饭店、苏州凯莱大酒店有限公司全部股权，因而长期股权投资实现了约3.90亿元的投资收益（计入非经常性损益）”。有市场分析人士认为，这一盈利原因不具有可持续性。

对此，中粮地产表示，虽然大悦城在报告期内处置了部分长期股权投资，实现了部分投资收益，但扣非（即扣除非经常性损益）后大悦城地产2017年度的盈利情况未发生重大变化，归属于母公司股东的净利润约为35963.93万元。报告期内，大悦城业绩提升系因正常业务经营所致，不存在“注水”之嫌。

此外，在收购资产部分，若按作价147亿元占60%股权以及现在1港币兑换0.8元人民币的汇率估算，大悦城估值约300亿港币。作为在港股挂牌的上市公司，大悦城应有公允价值。截至4月13日，其市值为184亿港币，可知此次收购较市场溢价超6成。

中粮地产认为，中粮集团对大悦城投资成本为每股1.74港币，对应标的资产价值相应为159.23亿港币。鉴于大悦城股价受香港宏观市场波动、二级市场流动性等多方面因素影响，无法充分反映大悦城的实际价值。

“我们可以此理由作参考。以宝能举牌万科为例，若从公开市场举牌大悦城，成本必然不断攀升。所以，以市场市值直接估算有不合理的因素，但这种明显溢价的行为也是成为导致市场预期不好的重要原因。”上游财经专家顾问江瀚表示。

江瀚还认为，判断大悦城的经营状况，可参考整个商业地产的长期走势。近年来，商业地产相对实现了较快发展，必然导致产能过剩，尤其是很多二三线城市。在这种状态下，很难说哪家商业地产公司能实现大发展。